去年12月14日,深圳市鐵漢生態(tài)環(huán)境股份有限公司(下稱“鐵漢生態(tài)”)的上市申請通過了證監(jiān)會的審核,將成為繼綠大地(002200)、東方園林(002310,股吧)(002310)、棕櫚園林(002431,股吧)(002431)之后的第4家園林類上市公司。園林行業(yè)能出現(xiàn)4家上市公司,說明該行業(yè)近年來的發(fā)展非常迅速,但該行業(yè)暴露出來的財務(wù)與運營模式風險也不容小覷。

　　2007年12月21日,綠大地頭頂園林綠化第一股的帽子,在眾多機構(gòu)熱捧中掛牌上市。該公司上市時業(yè)績優(yōu)良,發(fā)行后每股收益為0.55元。2008年公司業(yè)績突飛猛進,為每股1.03元�？傻搅�2009年,公司業(yè)績突然變臉,由大幅盈利變成巨額虧損,每股虧損1元。去年12月23日,公司控股股東持有的28.63%的股權(quán)被公安機關(guān)依法凍結(jié);同月31日,綠大地因涉嫌違規(guī)披露、不披露重要信息被公安機關(guān)立案調(diào)查。因種種欺騙投資者的行為,綠大地被媒體稱為“信譽度最差上市公司”。

　　翻開鐵漢生態(tài)的招股書(申報稿),經(jīng)濟導(dǎo)報研究員發(fā)現(xiàn),該公司發(fā)行前的基本面、財務(wù)指標與綠大地極為相似,營業(yè)現(xiàn)金流、存貨等關(guān)鍵指標甚至不如綠大地。

　　年年為負的營業(yè)現(xiàn)金流

　　從事財務(wù)工作的人都知道,財務(wù)報表最方便“調(diào)節(jié)”的是其他應(yīng)收款與存貨,而最難“調(diào)節(jié)”或者說造假的是經(jīng)營現(xiàn)金流。一個公司經(jīng)營成果的好壞,經(jīng)營效率的高低,日子過得是否踏實,看看公司的經(jīng)營現(xiàn)金流就可以了。

　　在鐵漢生態(tài)招股書公布的3年零9個月的報告期內(nèi),該公司因經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量皆為凈流出。2007年、2008年、2009年與2010年前9個月的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為-101.30萬元、-220.21萬元、-298.45萬元和-4116.36萬元。而與之對應(yīng)的營業(yè)收入分別為 9215.81萬元、15158.39萬元、25342.52萬元和29544.22萬元,

　　可以看出,鐵漢生態(tài)目前的經(jīng)營模式并不能掙錢,只能掙“賬”,而且營業(yè)規(guī)模越大,公司流出的現(xiàn)金越多。這樣的公司上市,拿什么給投資者分紅？

　　擬招股書顯示,鐵漢生態(tài)在報告期內(nèi)的貨幣資金余額分別為1734.54萬元、1228.33萬元、8035.79萬元和4786.62萬元,還是較為充裕的。既然鐵漢生態(tài)的營業(yè)現(xiàn)金流一直在流出,那么該公司又是如何弄到現(xiàn)金的呢？

　　仔細研究,鐵漢生態(tài)的現(xiàn)金皆為銀行貸款或者股權(quán)融資而來。以2009年為例,該年7月,鐵漢生態(tài)收到魏國鋒、周揚波、鄭媛茹和深圳市木勝投資有限公司的股權(quán)認購款990萬元;同年9月,又收到建銀國際、深圳創(chuàng)新投、無錫力合、中國風投和山河裝飾等5家風險投資公司的股權(quán)認購款5000萬元;2009年末,公司在平安銀行的貸款余額為1835萬元;當年,鐵漢生態(tài)處置大亞灣土地收到現(xiàn)金凈額2019.62萬元。通過股權(quán)融資、銀行貸款、賣地,公司2009年獲得近9845萬元的現(xiàn)金,但公司年末的貨幣資金余額僅為8035萬元。

　　5家風險投資公司之所以入股鐵漢生態(tài),為其提供5000萬元現(xiàn)金,其目的非常明確,就是想公司上市后賣出股權(quán)賺錢。鐵漢生態(tài)上市后,能從股票市場募資數(shù)億元,銀行貸款也能完璧歸趙。公司的風險幾乎全部轉(zhuǎn)移給了股民。

　　對于經(jīng)營現(xiàn)金流年年為負,鐵漢生態(tài)解釋說,公司屬于工程施工類企業(yè),在工程項目各環(huán)節(jié)需支付投標保證金、履約保函保證金、預(yù)付款保函保證金、工程周轉(zhuǎn)金等款項,同時隨著公司所承接的工程項目的規(guī)模逐步擴大,工程結(jié)算周期也相應(yīng)延長,導(dǎo)致近年來公司在業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時,經(jīng)營性活動現(xiàn)金凈流量持續(xù)為負,目前公司主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生現(xiàn)金的能力不能完全滿足業(yè)務(wù)快速發(fā)展的需要。

　　但問題在于,公司要想擴大規(guī)模,就必須流出資金。對于這個“套”,公司并沒有解開的方法。一旦股市融資的錢全部流出后,公司還靠什么來擴大規(guī)模呢？到時候會不會在股市上進行第二次、第三次融資？

　　飆升的存貨

　　不能創(chuàng)造營業(yè)現(xiàn)金流,鐵漢生態(tài)每股1.3元的業(yè)績又表現(xiàn)在哪里呢？導(dǎo)報研究員發(fā)現(xiàn),其利潤主要體現(xiàn)為存貨、應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款,特別是存貨上。

　　鐵漢生態(tài)2007年末的存貨為2631萬元,2008年上升至3728萬元,2009年猛升至7929萬元,2010年三季度末狂升至1.56 億元。2008年末、2009年末和2010年9月30日分別比上年末增長41.69%、112.67%和96.94%,存貨占總資產(chǎn)的比例分別為 44.76%、35.44%和63.25%。

　　其他應(yīng)收款近兩年增長幅度更是驚人,2008年末為627萬元,2009年末為2347萬元,2010年三季度末為2647萬元。

　　另外,公司的應(yīng)收賬款2008年為1053萬元,比2007年增加一倍還多;2009年為1695萬元,比2008年再度上升60%。

　　看看綠大地2009年由巨盈變?yōu)榫尢澋倪^程,我們就知道了“存貨”的可怕。綠大地存貨余額在2003年至2005年小幅增長的基礎(chǔ)之上,2006年一舉增加至17830萬元之多。在上市后的2007年和2008年,綠大地的存貨依然節(jié)節(jié)攀升,分別達到25960.82萬元和 33036.03萬元,2009年最終因為存貨減值計提超預(yù)期造成當年凈利潤出現(xiàn)1.51億元的巨額虧損。對于存貨被大幅計提,綠大地的解釋是“百年一遇”的干旱。

　　在中國的上市公司中,農(nóng)林牧漁等行業(yè)的公司最容易存貨造假,而一旦造假到一定程度,公司就會找一個貌似客觀的理由(如天氣、蟲害)一次性提出存貨減值準備,把幾年的利潤全部吞進去。

　　鐵漢生態(tài)上市后會否重蹈綠大地存貨之路,監(jiān)管部門與投資者應(yīng)保持高度警惕。

　　難以查證的項目

　　對于鐵漢生態(tài)招股書中公布的項目,某財經(jīng)媒體記者6日做了實地調(diào)研,但費盡周折,最終也沒有找到一個。

　　鐵漢生態(tài)招股書顯示,紅花嶺公園一標工程項目是與深圳龍崗區(qū)建筑工務(wù)局簽訂的合同。地圖顯示,紅花嶺在深圳南山區(qū),而寶安區(qū)公明鎮(zhèn)也有一個紅花嶺公園。為此,該記者向龍崗區(qū)建筑工務(wù)局該項目的經(jīng)辦人楊冬玲小姐確定詳細地址,楊小姐說,“紅花嶺公園一標工程是我們龍崗區(qū)的,該項目在龍崗區(qū)中心城�！�

　　該記者又致電鐵漢生態(tài)的董秘楊峰源,被告知其出差了。對于紅花嶺公園位于何處,董秘辦的黃姓工作人員一開始很肯定地說在龍崗,但是當該記者提到寶安區(qū)的紅花嶺時,該工作人員又改口說在寶安。最后,該工作人員說此項目在寶安區(qū)與龍崗區(qū)的交界處。

　　之后,該記者來到位于寶安區(qū)的寶源工業(yè)區(qū),招股書披露其在此有一個合正寶安項目。但當該記者按披露地址進入該工業(yè)區(qū)時,里面的工作人員卻表示沒有聽說合正寶安項目和鐵漢生態(tài)。

　　導(dǎo)報研究員不懷疑公司項目完全造假,但懷疑公司有夸大項目規(guī)模的可能。這在工程類企業(yè)并不少見,明明只干了某個工程很少的一部分,但在招標時,卻夸張地說某工程是自己干的。

　　對于園林企業(yè)上市潮,上海市園林綠化行業(yè)協(xié)會秘書長許衛(wèi)星表示,民營企業(yè)沒有必要千方百計上市。第一,園林企業(yè)不需要圈錢,第二,企業(yè)內(nèi)部管理會變得“不夠自由”。

　　募資項目并不樂觀

　　招股書顯示,鐵漢生態(tài)本次發(fā)行股票融資主要用于兩個項目:一是增加工程項目配套資金13000 萬元,以擴大公司工程施工業(yè)務(wù)規(guī)模,實現(xiàn)公司未來3年營業(yè)收入年均增長40%的目標;二是投資5000萬元用于公司廣東梅縣大坪鎮(zhèn)苗圃基地建設(shè)項目,以保證公司工程施工中的苗木需求。

　　前面已經(jīng)分析過,鐵漢生態(tài)規(guī)模營業(yè)收入年增40%可能沒有問題,但未必能帶來營業(yè)現(xiàn)金流。隨著規(guī)模擴大,公司的現(xiàn)金流反而可能會越來越少,這對投資者來講并不是好事。

　　至于在梅縣租地2175畝建設(shè)苗圃基地,公司表示建成后每年能給公司帶來1995萬元利潤。但導(dǎo)報研究員認為,此項目前景并不樂觀,否則其不會到現(xiàn)在也沒有一個正規(guī)的較大規(guī)模的苗圃基地。2175畝的規(guī)劃,更像是為了上市而設(shè)計的一個項目。

　　另外,在上市運作手法上,幾家園林公司幾乎一樣,都是把部分股權(quán)非常便宜地賣給對上市起關(guān)鍵作用的人,如董秘等。

　　從營業(yè)收入與報表利潤來看,鐵漢生態(tài)成長性頗佳。但從現(xiàn)金流與公司的運營模式、募投項目分析,其卻是一個沒有現(xiàn)金回報前景的公司。